程伟庆 北京大学 经济学博士

现任易米基金副总经理。23年卖方研究和买方投资经验，其中13年机构投资经验。

历任中信证券研究部首席分析师兼策略研究团队负责人、中信证券交易与衍生品部投资经理兼研究团队负责人、中信证券资管部投资经理兼长期股权投资组负责人。

2006年、2007年两度获《新财富》最佳分析师（策略研究）排名第二名；2007年《证券市场周刊》水晶球最佳分析师（策略研究）排名第二名。曾获数量投资策略获得2005年深圳证券交易所（市场研究方向）二等奖。

随着经济的发展，市场特征不断发生变化。追溯历史或许能找出一些规律，但具体分析时又需剥茧抽丝，仔细辨别不同之处。易米基金副总经理程伟庆先生拥有23年卖方研究和买方投资经验，他对此分享了自己的观点与分析视角，并对下半年需留意的两大行业作出判断。

2022年，市场特征发生怎样的变异

投资过程中是需要对未来做出预判的，但是根据市场的历史表现，了解市场运行的基本特征和规律，是我们做出预判的前提，最好的预测来自于历史。

最近很多人都在问，今年跟历史上哪一年更相似？有的说跟1999年相似，也有的说跟2008年很相似，还有的说跟2018年更相似。在投资界有一句话——对策，永远胜于预测，比较的最终目的，是以历史为标尺，来看它们跟今年有哪些异同点，以帮助我们在今年做出相应的对策。

过往的标尺年与今年在很多方面确实有非常相似的地方。比如，中国的整个经济周期和盈利周期，在这些年份都处于偏下行的状态；再比如，管理层对经济的支持在这些年份会逐步加大，包括货币政策的放松、财政政策的刺激，也包括对一些产业政策给予更宽松的处理。

美联储全球加息也是部分标尺年较大的特征，今年也面临美联储全球加息的背景，在今年的三月份，美联储就进行了第一次加息。

正如没有两片一模一样的树叶，程博士认为，相同点之外最大的不同在于中国股市的产业结构在近6、7年间出现了非常大的升级。

从历史上来看，中国一共进行过三次产业升级：第一次是2000年—2010年，中国重化工业在这个阶段形成。第二次是2010年—2015年的5年间，中国的互联网经济发展非常快，消费电子产业和移动互联网产业在这个阶段发展了起来。而2015年到目前这6、7年的时间，中国的新能源产业、很多的硬科技产业在这个阶段形成。

现在，中国的股票市场、经济结构已经形成了非常完整的行业分布体系，可以说是全球行业部类最完整、最齐全的市场。

回顾以前的两次牛市，一次是2006年—2007年，另外一次是2015年。这两次牛市中，所有的股票基本都在上涨。但是在2019年以后到2021年，这三年的牛市当中，大概只有一半的股票在上涨，而另外一半的股票，在2021年年底的时候，它的价位甚至比2018年年底还要低。

程博士认为，目前中国的市场非常复杂，不太可能再出现齐涨共跌的现象，最终表现出来的一个特征是——无论是在熊市，还是牛市中，只会有一部分股票在涨。

当前，整个中国的经济状态处于从底部逐步复苏往上走的过程中，这一点也是很多投资者较为乐观的原因之一。未来的中国市场不会再是全面性的上涨，只会是其中最核心的股票上涨，结构分化会比较明显。

接下来，市场可能会如何演绎

在今年年初的4个月内，市场经历了迅猛的回调，整个经济和市场在不断回暖，未来可能还有进一步上行的空间。程博士认为，这种回暖和上行是各个行业、逐批次逐步展现的，这个特征值得我们特别关注。

举个简单的例子，大家记得今年1到4月份市场是下跌的，但实际上很多行业的下跌要远早于这个时间，比如说医药行业，在2020年的6月份就已经见顶。而食品饮料行业在2021年的1月份就开始见顶，随后开始回调。

还有大家最看好的新能源，它的见顶时间是在去年的第3季度。军工行业则是在去年年底出现了见顶，然后渐次回落。行业逐批次地见高回落，说明大量的行业本身是不同步的。

不仅行业之间不同步，行业内部其实也并不同步。

程博士举例道，医药是个非常复杂的板块，里面包括很多的子领域、子板块。其中，创新药的回调是在2020年的6月份发生，CXO行业在去年的3季度见顶，中药在去年年底见顶......

强调这一点，是为了强调中国股票市场的复杂性，我们必须对行业本身的周期、现在所处的位置和产业逻辑有更细致深入的了解，才能对整个市场的运行规律有更好的感知，这一点远比我们分析大盘更为重要。

程博士进一步总结道，中国的大多数产业在股市上的表现是不同步的，它们未来的反弹节奏、时间和顺序是有波次的，会呈现逐级促进、逐级上升的态势。

对下半年来讲，最重要的观察内容就是疫情的复苏。疫情在今年6月底的时候，已经开始逐步趋缓。下半年是各个行业逐步回暖和复苏的观察窗口，制造型行业，包括汽车、家电、高端制造，以及各部类行业的复苏进程和幅度，值得重点关注。

4季度，我们要特别观测房地产行业。房地产本身并不是一个单独的行业，而是一个特别大的部类，下分子行业很多。这些行业都受房地产开竣工的影响，这个周期是一个偏大的周期。这是中国的经济部类中很大的一块，所以这个周期是否会在今年的 4季度触底、企暖，是特别重要的。

程博士认为，下半年要看制造业行业的复苏进程，以及观察中国的房地产部署，关注整个大的部类本身触底和反弹的过程。而他的很多的股票和行业选择，也基于对这些重要观测点的观测结果。