2024年年初，权益市场震荡起伏、资金大幅进场抄底……春节刚过，站在当下的时点，年初走强的高股息资产能否继续扬帆起舞？Sora引爆的AI行情是否具备持续性？小微盘股行情在经历过年初的震荡后能否迎来进一步复苏？医药、新能源等前期备受市场关注的细分赛道的投资机会在哪里？站在当下，如何看待春节之后的权益市场走向？

就广大投资者关心的问题，中国证券报特别邀请到了易米基金权益投资部总监、基金经理 包丽华、国联证券研究所副所长、首席策略分析师 包承超。

以下内容源自2月22日中证报“金牛来了”直播，为包丽华回答部分。

主持人：春节后的几天，市场非常热闹，除了Sora引爆的AI行情颇受瞩目，红利、医药、地产等板块都上演了轮涨行情，请问丽华总如何看待当下的市场环境？

包丽华：2024年开年以来,市场的走势比较出乎年初大家的预期。春节以前，市场表现得不太尽如人意，尤其是在春节前倒数一周的时间段，有部分策略进入了触发尾部风险的阶段。但在节前的3到4个交易日，我们看到因为政策的呵护，市场基本上已经企稳。在春节之后的几天，我们也能够明显感觉到市场信心在逐步恢复，市场开始进入到比较良性的自我循环当中。

大家可以看到，包括像Sora引爆的AI的热点中，这类偏成长特征的板块，也包括高股息、红利低波的板块，都有很好的表现。在当前的市场状态当中，很多板块经过两三年的调整之后，估值大都在比较低的位置。所以可能无论像困境反转，还是红利低波，包括Sora、AI带动的这些板块，都会有自己比较好的演绎逻辑。

主持人：第二个问题我们想聊到一个在去年被翻来覆去讨论的行业，也是春节后再度被热议的行业——AI，春节期间Sora的横空出世给这一赛道又加了一把火，想问下丽华总，您作为基金经理，未来可能会去慢慢参与相关领域的投资机遇么？

包丽华：其实AI真正开始在A股市场形成映射、产生行情起来，是在一年之前，2023年2月份左右。这个春节，我们看到英伟达的市值创了历史的新高。Sora的大模型文生视频（60秒）推出，引爆了全球的眼球。

结合A股市场的表现，让我想起了十年多前，2013年左右的移动互联网。当时A股也有很多标的，或者说是子的行业赛道，涨得风生水起。同样也反映了当时移动互联网对于很多线上、线下行业颠覆性的改变。

但十年之后去伪存真，我们再去看当时所谓的移动互联网的标的，其中有相当一部分被证伪了。

当然，大浪淘沙之后，也有很多公司成为了甚至是世界型的互联网平台型公司。在当下这个时点去展望未来AI趋势，我觉得从实业的角度来看，我们要非常密切地关注新质生产力。新质生产力也是最近比较火的一个词。毫无疑问，AI的各种大模型，文生文、文生图、文生视频，都是给大家的工作和生活提供了一个新的生产力工具，能够去提高全要素的生产回报率。在有限的要素情况下，这其实是一个提高产出的很好的工具。

但如果要结合到投资，我觉得还是要结合具体标的来看，看它是否能够在未来成为具备竞争力的公司，无论是在硬件端、算力端，还是在软件算法，或者下游应用，证明自己有潜质成为一个平台型，且能够展望相对长一点时间的公司。

当下在我们的可选范围里（以A股和港股通标的为主），很多标的可能还是带有明显的主题色彩，如果要相对长远地看这些标的，还是要结合估值的维度。

主持人：第三个问题和第一个问题也有相关性，丽华总能否从宏观上展望一下2024年的A股市场，尤其是我们知道丽华总您近期还在发行新产品，在当下这个时点布局有什么样的意义？

包丽华：我们认为当下时点应该要“贪婪”一些，开年以来的市场表现可以说将“恐慌”演绎得非常淋漓尽致。以TTM口径的PE值来看，目前A股位于历史15%分位点，H股位于1%分位点，尽管估值不能够非常及时地指征市场方向，但估值位于极值时刻的好处在于降低了大家对未来预期展望的时间要求，降低了盈利预测的不确定性，也就是说，一定程度上提高了我们选择标的的胜率。

大家不妨回到具体投资来看一下，现在在权益资产的类别里，我们能找到不少很优质、有估值性价比的标的。即使宏观经济处于降速的阶段，但现在的估值状态下，我们还是能够找到一批很不错的公司。这些公司在扎扎实实地做运营，给股东带来真切的现金回报。这里面能够找到很多处于“黄金坑”的资产，这也是我们觉得现在可以适当地去“贪婪”一点的原因。

主持人：丽华总，我们从公开信息中关注到您之前的持仓中，有投资一些港股的上市公司，但是港股市场近两年让不少投资者非常“受伤”，您如何看待港股如今的走势？和我们聊聊您在港股市场的布局方向。

包丽华：这两年，很多投资者对于港股会有一些心理阴影，因为这几年港股市场的赚钱效益相对来讲的确是比较弱的。如果我们去观察港股市场的主要参与力量，会发现这两年南下资金成为了边际主力，国际投资者呈现净流出态势，但流出高峰可能在2022年10月已经完成。后续对国际投资者而言，一旦他们对港股标的的盈利增长信心回归，那么国际资金依然有持续回归的可能。而且，目前1%的估值分位是毫无疑问的“黄金坑”。

对个人而言，投资港股的第一条建议就是不把对港股市场的判断作为前提，这几年港股市场走势持续低迷，很多次大家似乎觉得港股市场要反转了冲进去，然而结果可能不太尽如人意，所以建议还是以具体的某个港股标的是否有投资性价比为前提，港股是非常一九分化的。当然反过来说，如果因为惧怕港股波动就完全放弃投港股标的也是因噎废食，所以对于个人投资港股，我的第二条建议就是把对港股的估值安全边际要求得更加严格，这样对投港股的心态或许能够比较平稳一些。

就个人看好的港股标的的行业属性而言，更多是在互联网、消费、龙头制造领域，以及一些A+H同步上市，但相对而言港股折扣明显更多的公司。

主持人：丽华总，您作为一位全市场投资经理，除了我们刚刚提到的一些产业，还有哪些行业在2024年值得关注？能否请您总结一下您在2024年的整体行业布局思路？

包丽华：其实我经常会被问到怎么看未来的行业的配置的问题。通常，我的回答是：从个人的投资风格而言，我不是做行业配置型的选手，不太会去以表观的行业标签去决定某行业在我的投资组合里的配置权重。

那我的选择角度是什么？不同于行业标签，我更在意的是这些公司背后，它所能够提炼出来的商业模式逻辑是什么。我选股的维度是衡量个股的自由现金流层面，也就是它现金层面的价值留存能力、价值创造能力。

往往在自由现金流层面有很高投资回报率、很强造血能力的公司，商业模式都是很好的。

所以对我而言，我会挑一些商业模式不错的公司。

就个人而言，我大部分的精力，是在全市场的个股当中，筛选出3类比较好的商业模式。包括1）强护城河型商业模式；2)网络型商业模式；3)偏轻资本属性的、技术或者产品创新迭代型的商业模式。这三类里面，我觉得比较好的商业模式的公司，覆盖的行业标签是比较多的。

强护城河型的这种商业模式，我们能够在很多的行业里面找到护城河的来源。

有一部分是在一些总量比较成熟的行业里面，但是它的格局已经比较清晰，我们在里面找龙头地位的公司。例如消费里的白电、食品饮料，一些偏传统的周期制造，甚至于上游的周期的，这些行业里面，我们都能够找到这些强护城河的龙头。

同样地，我们在一些有独特政策或牌照优势的行业里面，也能够找到一些强护城河型商业模式的公司。比如上市的交易所，国内的血制品龙头，博彩的龙头等。表面上看，这些强护城河型公司的行业标签，分布非常风马牛不相及，但在我的维度里面，它们都代表了外界赋予的、独一无二的、有着区位和牌照优势的强护城河来源。

网络型商业模式，顾名思义，比如线下的电梯媒体、线上的SaaS软件、云软件，再包括互联网的应用，其实都是我们想要去找寻的网络型商业模式。

在我们真的要去投资某个个股的时候，还是要去衡量它的网络变现效率是多少，如果它只是一张商业网络，但变现效率不高，那我们也不会把它纳入到投资组合构建的考量范围里。

偏轻资本属性的，技术和产品创新迭代的商业模式的公司，分布就更广，因为它们很多时候讲的是先有供给，然后由供给来创造需求的商业逻辑，包括一些创新的医疗器械，创新药、新消费，也包括很多专精特新领域的，像是计算机的工控系统，高精尖装备制造，这些公司也都在我们研究考量的范围里。

但如果我们真的要去做投资组合的布局，还是要去衡量个股的估值是否有性价比，如果只是质地层面、商业模式层面符合我们的要求，但估值偏贵，我们可能也不会考量，还是会去放一放、等一等，等到它估值有性价比的时候，再考虑布局。

（本文内容源自2024年2月22日中证报“金牛来了”直播）